股票估值怎么消化(低估值何时补涨)

2020年上半年,A股震荡上行,虽然指数涨幅相对历史幅度不算大,但是,一些重要行业的股价涨幅巨大,估值持续推高。结构性牛市导致A股整体估值水平极不平衡。投资者一致看好的行业,如食品饮料、家居用品、医疗医药等,市盈率普遍超过60倍,而那些纯高科技板块,如芯片、元器件、生物疫苗等,市盈率达到数百倍。这种情况与14--15年行情较为相似。而另一方面,银行等金融股以及一部分传统蓝筹股,估值仍然处于历史低位。请问,究竟是什么原因导致这种现象发生,未来还能够持续多久?后期市场将会是蓝筹股补涨,还是消费成长股与科技股继续机构性上涨?

股票估值怎么消化

先将以上内容归纳为以下三个问题,然后就这三个问题一一进行解答。

问题一:导致这种现象发生的原因

问题二:未来还能持续多久

问题三:未来蓝筹股补涨和消费成长与科技股结构性上涨如何演绎

回答一:

a.外部资金面看,北上资金的投资逻辑,沿用了在欧美发达国家的一致的思维,本身偏好,消费中的成长股,科技中的头部企业,欧美发达国家已经经历过行业发展过程中10进5,5进3,3进1的过程,非常清楚在发展的中后期,国家进入慢速发展阶段,资金杠杆的红利消失以后,主要依靠企业的管理能力,那么在前期管理能力强,已经成为行业头部企业,他们具备在未来的发展过程当中,继续壮大蚕食其他企业份额的机会。而食品医药科技都是产生长期大牛股的行业,那么这种一致性就加速和稳固了这种现象的发生。

b.内部资金面看,各类ETF基金的发售,形成了个不断向上的头部公司的指数,吸引各种资金不断地进入股票市场,形成了一个强者恒强的正反馈。2019年以及2020年,公募基金取得了历史上少有的业绩回报,这种业绩回报与这种结构性的上涨分化有必然的联系,在银行理财净值化的大背景下,受到债市调整影响,部分理财产品开始跌破净值出现亏损,而明星公募基金经理新发售的基金,往往都出现了爆款现象,加速了存款搬迁现象的出现,此类资金,投资逻辑与外部的北上资金的投资逻辑一致,那么就更加加强了这种现象的趋势。

c.从投资者角度看,2016年到现在为止,市场缺乏全面牛市的基础,但是2019年权益类公募基金的超额收益率到达13%以上,这就加速了散户机构化的进程,与其自己炒股不如把钱投资基金,基金既有超额收益,又能分散风险,在少部分公司的大牛市的背景下,权益类公募基金超额收益率也持续上升,机构抱团现象明显。另一方面,从2017年以来,受到财务造假、业绩暴雷、强制退市、以及2020年的注册制,伤透了居民投资者的心,炒股不如买基金的思维开始流行,若非理性资金不全面入市,就较难出现估值全面提升的现象。

d.从行业层面看,消费成长与科技股的上涨,与经济中枢下台阶和结构转型的宏观背景相关。当经济增长的中枢在逐步下台阶的过程当中,我们可以显著的看到科技与消费行业,它们占GDP的比重是明显的提升而传统行业占GDP的比重显著回落。比如教育医疗、通信技术、产业计算机电池,此类行业占GDP的比重持续的提升而且幅度很大;而钢铁采掘,有色、汽车、电气设备等传统行业占GDP的比重都逐步进入一个下行周期。

回答二:

1.从估值起落看,消费估值泡沫通常破灭于利率的大幅持续攀升;而科技估值泡沫通常破灭于产业周期的见顶回落。

2.这与资产定价模型相当一致,消费股估值提升主要是由分母的下降带动,科技股的估值提升主要是分子端的上升带动。

3.现在恰恰在利率下行周期中,分母在逐步下行;又是科技上行周期,科技股的分子端在上行中。

4.结论:10年期国债收益率在3.5以下徘徊,且是向下的趋势下,消费股估值泡沫较难破灭,本轮4G周期切换到5G周期尚未完成,科技股分子端盈利改善还中持续中,所以消费和科技的行情大概率仍将继续。

要回答未来这种现象是否还能持续以及持续多久的问题,我们只能通过对发达国家美国的股市和日本的股市进行复盘来对比。

(以下内容选之天风证券)

美国是如何消化估值的

(1)与A股类似,美股引领估值分化的行业,均是各时代的主导产业。70-00年代是大消费,90年代中后期开始,科技行业逐步占主导。73年至今,美股年化收益率高的行业集中于消费与科技,比如,航空和国防10.9%、软件和计算机服务10.8%、电子电器设备9.4%、卫生保健9.3%、食品饮料8.9%。

(2)70年代初期,漂亮50缘于经济复苏和消费繁荣;泡沫阶段破灭于73年经济滞胀以及石油危机爆发;估值消化阶段主要靠盈利增长来消化估值。73-79年估值消化阶段,漂亮50股价-9.1%,估值-75%,盈利+183%;标普500股价-8.4%,估值-60.5%,盈利+131%。但从70年代后期开始,漂亮50进入了盈利长牛,1970年1月到2020年6月,漂亮50上涨了207倍,标普500上涨了33倍。

(3)美股70年代的大幅杀估值是全球动荡、经济下行以及利率持续攀升的结果。在当前零利率低增长的全球环境中,A股核心消费拥有理论上更高的估值中枢;但较高的估值也即意味着,长期赚盈利和复利的钱,但中短期收益预期需适当降低。

(4)科网行情缘于高增长低通胀、计算机时代繁荣、政策利好等;终止于连续加息、业绩下滑等;估值消化阶段靠盈利增速与股价下跌完成。95年1月-00年2月,纳指+525%,标普500+192%。其中,95-00年上涨阶段:硬件与设备、软件和计算机服务、电子电器设备涨幅为+824%、+761%、+473%;PE达65.4、72.8、52.2倍。00-08年估值消化阶段,跌幅达-76%、-64%、-34%,PE消化至12.4、13.4、10.3,杀估值幅度大于80%。而这8年期间,纳指下跌66%,标普500下跌33%。

(5)与70年代漂亮50相比,科技的估值消化时间和幅度基本相当,但股价跌幅显著更大。漂亮50在73-79年仅下跌9.1%(期间标普500下跌8.4%),而科技在00-08年的平均跌幅将近60%(期间标普500下跌33%)。主要由于消费盈利稳定,但科技有技术更迭。

(6)估值消化一定程度上是对增长预期的修正,若买入估值过高,则在企业生命周期切换过程中,可能面临较长时间估值消化风险;盈利的长期稳定性更重要;当前低利率低增长的环境下,消费以及具备消费属性的科技或周期,拥有相对较高且稳定的估值中枢。

日本是如何消化估值的

(1)1973-2019年,日本年化收益率最高行业依然是消费与科技:卫生保健(+5.8%)、食品饮料(+4.7%)、科技(+4.5%)、零售(4.3%)。背后反映的是宏观周期与主导产业的变迁,战后日本经历了:①经济恢复阶段(46-60年):主导产业能源部门;②高速增长阶段(60-73年):重化工业;③稳定增长与泡沫阶段(73-90年):消费及精密制造业;④泡沫崩溃与恢复阶段(90年至今):消费服务业及精密电子与材料等。

(2)从宏观产业占比的变化来看:日本50年代至今,占比趋势性提升的主要是服务产业(如服务活动、批发零售、政府服务、家庭服务、交通运输)和消费(食品饮料)。资本市场上,行业规模的扩张与各时代的主旋律一致:73年-90年,金融地产、零售、卫生保健、能源的占比提高;90年代之后,占比仍在提升的是工业产品和服务、个人和家庭用品、卫生保健、零售、食品饮料等消费服务业,以及反映产业转型方向的信息科技。

(3)靠持续稳定盈利穿越周期的是消费行业。①73-89年上涨阶段:经济繁荣,盈利与估值共同驱动上涨,卫生保健、食品饮料、科技、零售均有6-8倍涨幅,消费估值推升至60-80倍。②90-12年杀估值阶段:普跌,杀估值幅度均在50%以上,卫生保健表现最突出;科技主要靠股价回落消化估值。③13-19年修复阶段:消费与科技估值进入稳态区间(20倍左右),股价由盈利驱动上涨。

(4)科技行业的起伏取决于产业周期与全球地位。日本90年代的信息技术竞争全面落后于美国,资本市场表现与之对应:92-19年,美股软件和计算机服务、电子电器设备、硬件与设备分别上涨23.1倍、17.6倍、15.7倍,而日股科技仅上涨113%。但在90年代产业周期驱动下,科技指数在92-99年涨幅达490%(期间估值+595%,盈利-15%)。

(5)几个案例:朝日、花王、中外制药、HOYA、东京电子、丰田。①73-89年上涨阶段:高增速与估值抬升,共同驱动股价上涨。六家公司分别上涨14.6倍、14.8倍、33.3倍、11.7倍、3.3倍、10.1倍,估值抬升至149、51、62、57、43、22倍。②90-12年杀估值阶段:盈利上涨与股价下跌共同消化估值。期间股价均有正收益,盈利持续增长,但杀估值幅度均在50%以上。至12年,六家公司估值分别回落至13、22、24、13、11、17倍。③13-19年修复阶段:估值进入稳态区间,盈利增长推动股价上涨。期间,六家公司分别上涨222%、338%、449%、491%、551%、118%,估值中枢稳定在16、26、40、27、16、11倍。

(6)总结:①70-80年代,日股泡沫缘于经济繁荣、居民收入高增以及货币极宽松,终结于货币持续大幅紧缩;此阶段消费估值泡沫高于科技。②科技起伏取决于产业周期,90年代在产业周期爆发下,尽管日股科技行业盈利缺失,但也经历了估值的迅速攀升与消亡;③不管是美股还是日股:股价长期终会回归盈利驱动的行情;从估值起落看,消费估值泡沫通常破灭于利率的大幅持续攀升;而科技估值泡沫通常破灭于产业周期的见顶回落。

股票估值怎么消化

回答三:

1.这个问题本质上就是一个风格问题,是出现风格轮动,还是出现两种风格同步上行;同时上行大概率就是全面型牛市,我大A市场全面性行情维持的时间一般相对较短,基本上是6~8个月左右的时间,哪怕是在一个2年的牛市中,大多数的时间中都是结构化上行;要去拍这个问题,和赌大小的成功率是一样的。

2.我们只能说在某一风格上行的过程当中,它是由流动性驱动还是由基本面驱动导致的,如果说是由流动性驱动导致的,那么他的持续的时间就不会很长,如果说是由基本面驱动导致的,那么到达估值历史中位数的时候,它也将会停止下来。如果未来一段时间超额流动性转负,那么中小盘风格虚弱的概率确定性很大,那么在宽信用的大背景下,政府基建、房地产开发、制造业投资的需求在改善的过程当中,从流动性驱动向基本面驱动进行转变,到了四季度进行估值切换的过程当中,低估值的低位的蓝筹股出现补涨的概率在增加。

3.中长期的风格趋势,我们只一般2~3年的拐点,是由传统经济和新兴产业盈利预期的相对强弱决定,而盈利的相对强弱,又与信用扩张的方向密切相关,总的来说就是决策层倾向于让哪个方向的产业加杠杆,最终哪类产业的盈利趋势和风格就会更加占优,2013年资本市场鼓励互联网创新创业公司加杠杆,最终代表新兴产业的创业板业绩和风格是持续占优的,2016年推动棚改货币化给地产链条加杠杆,同时又严控并购增发,限制中小企业的融资,最终代表产业的沪深300业绩和风格持续占优,2019年开始坚持房子不炒,清理地方政府债务问题,增发推出了科创板创业板的注册制,都来鼓励科创企业的融资,最终代表新兴产业的创业板的业绩和风格持续占优,因此在当前格局下,信用扩张的方向是很明显偏向于科创领域长期业绩的趋势和风格的趋势,很难在短时间里面进行扭转。

4.结论:今年四季度大概率会出现估值切换,以券商、银行为代表的蓝筹股发动一轮指数的行情,可能会带来科技成长股更加快速的上涨,进而催生泡沫的早日到来。


(以上观点综合多个卖方研究所的相关报告,若有侵权,请第一时间联系小编)

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